公司发布2023三季报：单Q3实现收入18.23亿元（同比+15.6%），归母净利润1.19亿元（同比+1053.8%），扣非归母净利润0.95亿元（同比+3492.6%）。根据我们测算，Q3销量约为32万吨（环比+7万吨），均价约为5600元/吨（环比-680元/吨），吨净利约370元/吨（环比+300元/吨）。受益于产能爬坡&旺季需求回暖，公司产销创新高；前期让利客户&产品结构调整致均价下行，但低价浆入库改善成本，盈利修复可观。展望未来，Q3频发涨价函提价，Q4成本低位、均价上行，盈利有望延续改善。
　　横纵布局，成长路径清晰。截至2023H1，公司总产能近137万吨，其中食品卡&文化纸产能仍稳定爬坡；公司在建项目中1.8万吨描图纸有望年底投产，2024年湖北基地一期（瓦楞纸/箱板纸各30万吨）预计年中投产贡献增量。此外，公司上游布局深化，30万吨化机浆9月已试生产、预计10月后投产，60万吨化学浆目前已至环评二次公示，投产后有望弱化周期波动。
　　盈利修复可观，Q4有望延续。单Q3毛利率10.7%（同比+2.3pct），净利率为6.5%（同比+5.9pct），盈利能力提升主要系成本改善，Q4伴随纸价上行，盈利修复有望持续。从费用表现来看，单Q3期间费用率为4.3%（同比-3.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/1.1%/1.5%/1.1%（同比+0.2pct/-1.0pct/-1.6pct/-1.0pct），费用率改善主要系规模优势显现。
　　现金回暖，营运能力稳定。2023Q1-Q3净经营现金流为5.56亿元（同比+2.90亿元），单Q3为7.80亿元（同比+7.24亿元），现金流表现靓丽主要系定期存款收回和保证金转回增加。营运能力方面，截至2023Q3末应收账款周转天数为62.72天（同比+15.34天），应付账款周转天数为40.53天（同比-2.23天），存货周转天数为42.92天（同比+2.44天）。
　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025年公司净利润分别为2.7亿元、5.8亿元、7.3亿元，对应PE为20.8X、9.8X、7.7X，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，需求复苏不及预期，食品卡纸竞争加剧，产能爬坡不及预期。