公司5月24日发布公告，拟由全资子公司紫光国际以支付现金的方式收购新华三30%股权。资金来源为紫光股份自有资金及银行贷款，公司目前拟向银行申请不超过100亿元人民币或等值的美元贷款。
　　调整方案后现金收购增厚利润、降低估值带来空间。2023年5月26日，公司拟通过紫光国际收购HPE实体合计持有的新华三49%股权，同时拟通过定增募集资金不超过120亿元。在综合考虑前期协议履行义务、自身货币资金情况、可融资渠道等因素下，公司拟对上述股权收购方案进行调整并决定终止定增。方案调整后：（1）收购比例由49%调整为30%；（2）交易作价为21.4亿美元，约151.8亿元人民币，与此前收购49%股权交易对价基础一致；（3）交割日预计不晚于2024年8月31日，并适用截止至2024年10月21日的宽限期。我们认为，相比定增，支付现金方式收购将在实现资产并表、增厚利润的同时不带来股权稀释，对应PE估值水平降低。
　　剩余19%股权仍可行使购买权。在本次交易之外，公司与HPE开曼还签署了《后续安排协议》，双方约定，针对HPE开曼所持新华三19%股权：1）紫光国际将放弃优先购买权，HPE开曼有权一次性出售给满足特定条件的第三方。2）双方各自授予对方出售/购买期权，在新华三30%股权交易交割完成后的第16个月-第36个月期间内可选择行使。3）基于行使期权触发的19%股权交易价格对应为13.6亿美元，与30%股权交易对价基础一致。4）紫光国际行使购买期权时，可以指定第三方购买19%股权。
　　国家政策鼓励并购重组，做大做强、提升股东回报。近年来，国家有关部门不断出台利好并购重组的相关政策。2014年3月，国务院印发《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》。随后，证监会等监管部门通过修订《重组管理办法》、更新相关配套法规等措施，不断鼓励企业通过并购重组、资产注入等方式做优做强上市公司。2024年4月12日，国务院印发《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。
　　新华三作为ICT龙头公司，成长性强，加大控制权后有望显著增厚利润。新华三为全球领先的云计算基础设施建设和行业智慧应用服务的供应商，在交换机、服务器、路由器、WLAN等主要ICT基础设施市场均占有较高的市场份额，在国内市场居于领先地位。2023年，新华三净利润34亿元、紫光股份归母净利润21.03亿。考虑此次交易完成后，紫光股份对新华三的控制权将从51%提升至81%，以2023年业绩为参考，紫光股份利润将增加10.2亿元，增幅为49%。同时，公司保持优秀成长速度，公司预计24-26年新华三营收为573亿元、675亿元、802亿元，同比增速分别为10%、18%、19%，净利润为38亿元、46亿元和55亿元，同比增速分别为12%、20%、21%。
　　盈利预测与投资建议。我们认为，此次紫光股份通过支付现金方式收购新华三30%股权、提升对新华三控制权，将有望充分激发新华三的发展潜力，持续扩大业务版图，同时，也将为紫光股份带来显著利润增量与成长空间。由于此次交易暂未完成，基于审慎原则，我们预计紫光股份2024-2026年收入分别为864.84亿元、980.77亿元、1114.59亿元（24-25年原预测为1007.49亿元、1221.69亿元），归母净利润为25.12亿元、29.79亿元、35.23亿元（24-25年原预测为35.27亿元、44.24亿元），EPS分别为0.88元、1.04元、1.23元（24-25年原预测为1.23元、1.55元）。参考可比公司估值，给予2024年PE35倍，对应目标价30.74元（原目标价为34.18元，2023年PE35倍，-10%），给予“优于大市”评级。
　　风险提示。技术和产品研发风险；宏观经济环境变化风险；经营风险；人力资源风险。