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深度报告:发轫之初,走硬“核”之路
内容摘要
  核电主业走上发展快车道,积极推动核能“三步走”战略。公司深耕核电主业,2020年收购中核汇能,布局新能源领域发展,开启“核电+新能源”双轮驱动战略。截至24H1,公司核电控股在运机组数量为25台、控股在建及核准待建机组15台,稳居核电第一梯队。公司遵循中核集团“三步走”战略:1)热堆:自主打造三代核电“华龙一号”,四代核电高温气冷堆投入商运,多用途模块化小堆“玲龙一号”即将建成;2)快堆:中国实验快堆建成运行,快堆技术不断发展成熟;3)聚变堆:深度参与并牵头承担实施ITER项目核心安装工程。
  核电:自主化三代核电技术,迈入全面建设阶段。1)需求:中国核能协会预计到2035年核电发电量占比将达10%,当前中国核电渗透率不到5%,发电量需求将继续保持快速增长。核电迎来密集核准期,2022和2023年核准数量合计20台,处于历史高位。2)电量:发电出力稳定,核电发电量持续上行。截至24H1,核电、风电、光伏、储能在运装机容量分别为2375/756/1481/113万千瓦,分别占比50.27%/16%/31.35%/2.39%,核电、风电、光伏在建装机容量为1757/325/1147万千瓦,分别占比54.41%/10.07%/35.53%,在运及在建机组装机容量大幅增长,叠加核电机组发电利用小时数稳定,有望带动上网电量增加。3)盈利:电价相对稳定,规模化降本提升盈利。2023年公司各项目未税度电收入均处于0.34-0.4元/千瓦时,度电成本除海南核电达0.3749元/千瓦时,其余项目均处于0.24-0.29元/千瓦时。核电成本中固定资产折旧占比最高,随着华龙一号机组批量化建设,未来项目造价有望进一步下降,折旧成本继续降低。公司近几年ROE一直保持在10%以上,随着核电项目折旧期和偿贷期结束,有望进一步提升。4)投运:公司在建机组数量饱满,计划2024年投运1台机组,2025年投运1台机组,2026年投运2台机组,2027年为机组投运大年,共投运5台,2028年投运1台,2029年投运3台,2030年投运2台。
  风光:装机规模发展迅速,与核电形成互补。2023年风电、光伏发电量分别达109.04/124.78亿千瓦时,新能源合计233.82亿千瓦时,同比增长66.44%,未来盈利潜力十足。2024年6月中核汇能拟以112.05万千瓦的风电光伏资产为底层资产,发布公司体系内首单新能源类REITs项目,力争盘活绿电资产。
  投资建议:公司核电新项目开发稳健有序,目前在建机组数量保持第一梯队,近期引入社保基金会作为战略投资者,为公司战略发展提供有力的资金支持。根据上网电量、电价以及成本变化对公司进行盈利预测,我们预计24/25/26年归母净利润为112.01/122.80/134.19亿元,各年度EPS分别为0.59/0.65/0.71元。对应8月15日收盘价PE分别为19/17/16倍,维持“推荐”评级。
  风险提示:审批核准进度不及预期;建设进度不及预期;核电电价波动风险;核电机组运行风险;新能源业务发展不及预期风险。
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