歌力思

　　2022年年报及2023年一季报点评：Q1利润恢复增长，股权激励彰显信心

　　考虑到Q1公司盈利明显提升，上调2023-2024年EPS预测至0.82/1.10元(调整前为0.80/1.09元)、新增2025年EPS预测为1.38元，考虑到公司业绩弹性较大，给予2023年高于行业平均的17倍PE，上调目标价至13.94元，维持“增持”。

　　事件：2022年营收/归母净利/扣非归母为23.95/0.20/0.05亿，同比+1.4%/-93.3%/-98.0%；

　　其中Q4营收/归母净利/扣非归母为6.49/-0.61/-0.66亿，同比-5.9%/-201.7%/-374.8%。

　　2023Q1营收/归母净利/扣非归母为6.66/0.47/0.43亿，同比+6.0%/+0.4%/-12.7%。业绩符合预期。

　　2022年受疫情影响业绩承压，公司门店逆势扩张。

　　2022年收入同比+1.4%，其中SP及IRO表现较优，收入分别为2.8/6.6亿，同比+58.8%/+11.6%，主品牌ELLASSAY/Laurèl/EH分别实现收入8.9/2.4/3.0亿，同比-12.2%/-1.8%/-2.6%。疫情期间公司直营门店持续扩张，SP/IRO/ELLASSAY/LAUREL/EH直营门店分别净拓20/15/21/10/14家。因疫情期间门店刚性费用较高，公司利润端承压，但在此期间公司积极布局优质渠道资源，扩大门店规模，为疫后业绩修复奠定良好基础。

　　2023Q1业绩改善符合预期，股权激励计划彰显公司发展信心。

　　Q1公司整体收入同比+6.0%，其中SP及LAUREL收入分别高增76.3%/26.4%，主品牌受加盟退货影响收入仍下滑，IRO受海外拖累收入增速放缓，EH仍承压。受高毛利率的SP及LAUREL收入占比提升的影响，公司毛利率提升3.3pct，带动净利率同比+0.4pct。此外公司发布股权激励计划，2023/2024年净利润考核目标为3亿/4亿元，随着主品牌顺利去库及海外不利因素逐渐消退，业绩弹性有望释放。

　　风险因素：线下消费复苏不及预期，存货跌价风险

　　中国建筑

　　经营业绩略超预期，盈利质量不断提升

　　事件：公司公告2023Q1实现营收5248.28亿元同增8.1%；实现归母净利润147.45亿元同增14.1%；实现扣非归母净利润145.75亿元同增27.6%。

　　建筑业务盈利继续提升，房地产销售开始企稳。公司Q1归母净利润增速超过收入增速，主要得益于1)建筑业务毛利率同比改善；2)上年同期下属子企业收购产生的少数股东损益较大，而当期少数股东损益同比减少。

　　分业务看，公司房建、基建、房地产开发、勘设业务分别实现营收3446/1200/509/25亿元同比变动7.8%/11.5%/-4.1%/5.6%，毛利率分别为6.2%/8.4%/16.3%/14.0%同比变动0.3pct/0.6pct/-2.2pct/0.2pct。房建毛利率提升系公司加快非住宅业务拓展，公共建筑、工业建筑占比持续增加：2023Q1实现新签7238亿元同增15.5%，其中工业厂房领域新签同增超90%，教育设施、保障性住房同增均超30%，住宅类地产新签同降22%。基建业务毛利率提升系公司不断优化转型，聚焦细分赛道，在公路、生态环保、铁路以及机场领域实现较快增长，同时加强费用管控和运营管理：2023Q1实现新签2438亿元同增18.8%，其中交通运输、高速公路、市政道路、能源工程分别同增18.3%/122.2%/41.5%/126.5%。公司房地产业务2023Q1实现合约销售额1124亿元同增82.8%；合约销售面积505万平方米同增74.9%；2023Q1新购置土地储备约68万平方米同降20.9%，一季度末拥有土地储备约9114万平方米同降9%。

　　地产业务承压拖累毛利率，经营性现金流同比改善。公司2023Q1销售毛利率为8.09%同降0.07pct，同比下滑主要系房地产开发业务毛利率下滑拖累；期间费用率3.65%同降0.33%，其中公司销售/管理及研发/财务费用率分别为0.33%/2.75%/0.58%，同比变动0pct/-0.21pct/-0.12pct；资产及信用减值损失率-0.05%同降0.05pct；归母净利率2.81%同增0.15pct。公司2023Q1经营性现金流净流出654.24亿元，比上年同期少流出571.06亿元；收现比102.17%同降0.76pct；付现比114.93%同降15.92pct。截止1季度末，公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为2160.01/2128.22/444.68/1167.06亿元，较年初分别变动-0.38%/-1.05%/6.18%/5.32%。

　　公司经营质量稳中有进，地产温和复苏下公司有望率先受益。近年来，公司坚持可持续发展，严控资产负债率水平，ROE常年维持在15%上下，对股东回报稳定分红率常年维持在20%左右，看好“一利五率”考核下公司实现高质量发展：2023Q1加权平均ROE达3.73%同比增加0.1pct，经营+投资性现金流净流出705.49亿元同比少流出626.25亿元。地产业务方面，随着居民刚需逐步释放，公司作为头部房地产开发企业，在行业出清后市占率有望进一步提升，截至Q1公司土地储备9114万平方米处于较高水平，未来凭借较强的融资优势和市场口碑或率先受益。

　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归母净利润为553.64/592.19/636.65亿元，同比增速8.66%/6.96%/7.51%，最新收盘价对应2023-2025年PE分别为5.03/4.70/4.37倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观经济下行风险，稳增长力度不及预期，客户信用风险。

　　海螺水泥

　　2023年一季报点评：盈利或触底，静待行业供需修复

　　公司发布2023年一季报：公司2023年一季度实现营收313.7亿元，同比增长23.18%；归母净利润25.5亿元，同比下降48.20%；扣非归母净利润21.6亿元，同比下降52.87%。

　　营收增幅行业领先，毛利率环比回升。公司2023年一季度实现营收313.7亿元，同比增长23.18%，归母净利润25.5亿元，同比下降48.20%。根据国家统计局，一季度全国水泥产量4.02亿吨，同比+4.10%，而公司营收增速较快，我们判断主要系贸易业务收入同比增长较多；此外，预计公司水泥销量增幅略高于行业平均，市占率进一步提升。价格方面，据数字水泥网，华东区域23Q1水泥价格同比下滑16%，环比亦小幅回落4%，而公司毛利率为16.5%，环比小幅回升2.6pct，我们预计主要系成本端煤价小幅回落所致。现金流方面，公司经营性现金流量净额同比+2.2亿至30.94亿，在净利润大幅下滑的背景下仍实现同比正增。

　　盈利或触底，静待行业供需修复。23Q1地产新开工仍偏弱叠加成本维持高位，行业内大部分企业出现亏损，4月以来由于雨水天气扰动叠加行业第一轮错峰生产结束，水泥价格仍然承压。但展望全年来看，需求侧基建投资有望发力支撑水泥需求边际修复，在地产需求回暖的趋势下，地产新开工也有望逐步收窄降幅；供给侧行业已形成偏悲观的一致预期，错峰生产等约束机制有望进一步强化，供需修复有望带动公司盈利水平改善。

　　主营优势持续巩固，业务多元化发展。1)产能及资本开支：2022年公司资本支出239亿，主要用于矿权购置、项目建设投资及并购。全年新增水泥产能385万吨，骨料产能4,480万吨，商品混凝土产能1,080万立方米；公司2023年计划资本性支出193亿，预计新增熟料产能180万吨(海外)，水泥产能1020万吨、骨料产能4020万吨，商品混凝土产能780万立方米。公司产能稳步提升。2)多元化业务：2022年公司稳步拓展新能源、节能环保等新兴产业领域，其中枞阳全钒液流电池储能项目、宣城光伏BIPV一期项目顺利投产；成功收购工业固危废处置龙头上市公司海螺环保，全年新增光储发电装机容量275MW；预计公司后续仍将继续围绕水泥主业加大对配套环保产业的协同布局。

　　投资建议：2022年，水泥行业需求疲软叠加成本高企，我们认为盈利已触底；我们预计2023年水泥行业盈利水平将在需求回暖及行业错峰生产等自律机制约束下逐步修复，公司作为行业龙头有望迎来估值回升。2022年公司计划分红78.4亿，分红率首次提升至50%；当前市值对应2023年PB仅为0.73x，位于历史底部区间。我们维持公司2023-2025年EPS预测至3.40/3.85/4.29元/股，对应PE分别为8x/7x/6x；基于历史估值法，我们维持目标价30.2元/股，对应2023年9xPE，维持“推荐”评级。

　　风险提示：宏观经济下行风险；产能建设进展不及预期；原材料价格波动

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