近日，线上保险中介服务提供商手回科技有限公司（下称“手回科技”）再次提交港股IPO上市请求，中金公司、华泰国际为联席保荐人。值得一提的是，这次招股书的更新时间距离其首次提交材料失效的时间还不到一个月。

　　招股书显示，公司是一家人身险中介服务提供商，通过其在线平台为保险客户提供便捷的保险服务解决方案，通过小雨伞、咔嚓保、牛保100三大平台覆盖了从一线到二线城市的广大投保人群。

　　据悉，公司成立不久便获得知名投资机构红杉资本等的加持，估值迅速攀升，实现从成立之初的0.2亿元到C轮融资后的11.47亿元的飞跃，增长了56倍。

　　不过近些年来，公司增速明显落后于行业发展，与大客户缺乏议价能力，首年佣金率不断下滑，且在保险行业进一步加速“去中介化”的趋势之下，公司的未来发展充满变数。

　　来源：张力

　　激烈的市场竞争

　　根据招股书披露的数据，2021年—2023年以及2024年前5个月（下称“报告期”），手回科技营收分别为15.47亿元、8.06亿元、16.34亿元以及6.02亿元，净利润分别为-2.04亿元、1.31亿元、-3.56亿元以及-0.52亿元。

　　同期，公司与之对应的经营活动所产生的现金流入分别为2.94亿元、-0.42亿元、2.21亿元以及0.45亿元，大量的收入以应收账款和合同资产入账，在一定程度上反映了公司经营所产生的现金质量堪忧。

　　作为应收账款的前置科目， 合同资产类似于旧版会计准则里的应收账款。根据财报披露的数据，公司合同资产和应收账款合计占总资产的比例在过去三年分别为40.6%、41.8%以及31.9%，虽然呈逐年下降趋势，但整体占比依旧较高。

　　从应收账款和资金周转天数来观察，报告期内，占总资产更大比重的合同资产，其周转天数整体呈上升趋势，过去三年分别为64.8天、160.8天，以及108.3天，截至2024年上半年，该值更是飙升至173.9天。

　　尽管报告期内，公司应收账款周转天数有所下降，但考虑到其绝对金额要远小于合同资产，依旧说明公司的回款情况不容乐观。究其原因，是公司所在行业竞争激烈，导致手回科技需要不断放宽回款条件以获得更多的合作机会。

　　就行业来看，手回科技所在的线上保险中介行业近年来发展迅速，根据弗若斯特沙利文的资料，2019年—2023年，线上中介贡献的保费从600亿元增长至2110亿元，复合增长率为36.9%。

　　其中，第一大市场参与者的市场份额达到45.5%，占据主导地位，手回科技以7.3%的市场占有率位居第二。而在第一大参与者占据半壁江山的背景下，剩下的参与者市场份额接近，想要获得更多的市场份额，势必面临更加激烈的市场竞争。

　　计算可知，公司过去三年营收的复合增长率仅为1.81%，在行业高速发展的背景下，公司的营收增速明显落后于行业整体增速，也能够说明过去三年公司的市场份额在一步步萎缩。在这样的背景下，公司选择放宽收款条件以寻求合作机会，或许是面对激烈市场竞争的不得已之举。

　　首年佣金率不断下滑

　　就产业链而言，公司的上游客户是各大保险公司，根据招股书披露的数据，报告期内，公司来自前五大客户的总收入分别为13.28亿元、6.22亿元、10.42亿元以及4.35亿元，分别占当期收入的85.8%、77.2%、63.8%以及62.1%。

　　有行业相关人士对IPO日报表示，过高的前五大客户占比，会在一定程度上导致公司对于保险公司所能支付的佣金提成缺乏议价能力，而这一点在公司报告期内首年佣金费率不断降低当中也可一窥究竟。

　　根据财报披露的数据，公司主要经销的保险产品主要有四类，分别为长期寿险产品、长期重疾险产品、长期医疗及其他保险产品，以及短期保险产品。

　　报告期内，除了短期保险产品佣金率出现微增，由2021年的17.3%上升至2024年前5个月的22.0%，其他几类产品的佣金率都有较大幅度下降。

　　不过在公司四类产品中，2021年—2023年，短期保险产品占营收的比重较低，仅为9.15%、8.05%以及5.36%，且呈现逐年下降趋势。

　　而长期寿险产品和长期重疾险产品作为公司主要营收来源，报告期内，平均第一年佣金率出现较大幅度的下降，其中，长期寿险产品的平均第一年佣金率由2021年的52.3%下滑至2024年前5个月的25.2%，长期重疾险产品的佣金率更是从2021年的95%大幅下降至52.7%。

　　这主要有两方面的原因。

　　一方面是行业监管趋紧，保险公司减少了对于中介机构的佣金支付。自2023年8月起，监管部门强力推动“报行合一”，要求保险公司向监管机构备案的费用率数据假设和实际操作保持一致。

　　这直接导致了银行保险渠道和保险中介机构的佣金率下降，结合财报中披露的数据，长期重疾险的佣金从2021年的95%下降至2023年的53.5%，呈快速下降趋势，就主要受此新规影响。而不断趋紧的行业监管，也导致原本流入保险中介的佣金费率降低。

　　另一方面是近年来，保险公司依靠自身直销渠道，与线上中介机构直接展开竞争，而保险行业本身是一个产品无差异化的行业，各大保险公司提供的保单很容易被竞争对手所模仿，因此最终用户选择保险产品是通过保单价格来判断，选择较低费率的保单产品，很容易陷入价格战。

　　而保险公司为了应对价格战，则更有动力建立自营渠道以降低运营成本，而不是选择保险中介进行销售，导致其返还给中介机构的佣金收入降低，行业“去中介化”风险进一步凸显。

　　负债高居不下

　　翻看公司的现金流量表，IPO日报发现，截至2024年5月31日，公司经营活动所产生的现金流已经无法覆盖投资和融资活动，而在市场竞争的加剧、佣金不断下降的背景下，公司对于现金有着更加强烈的需求，希望通过融资去抢夺更多的市场份额。

　　根据公司披露的募资目的，本次募集金额中，约60%预计用于开发保险产品及改善服务，约20%预计用于提升公司的研发能力及改进技术基础设施，约10%预计选定兼并、收购及战略投资，以及约10%预计用于营运资金及一般公司用途。

　　除了扩张的需求以外，高居不下的负债净额也促使手回科技不得不选择外部“充血”补充资金链。

　　根据招股书，报告期内，公司的流动负债净额分别为6.93亿元、5.73亿元、10.18亿元及11.55亿元，同期，公司净资产分别为-5.13亿元、-3.74亿元、-6.26亿元以及-6.67亿元，已经处于资不抵债的状态。

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